Análisis de la Política Económica en el Marco de la Unión Europea Monetaria (UEM), Apuntes de Economía Española

¡Descarga Análisis de la Política Económica en el Marco de la Unión Europea Monetaria (UEM) y más Apuntes en PDF de Economía Española solo en Docsity! 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco de la UEM 5. La política monetaria en el marco de la UEM 6. La política fiscal en el marco de la UEM BIBLIOGRAFÍA: J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2011). Capítulo 15. J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2012). Capítulos 2 y 3. Tema 4.- DESEQUILIBRIOS Y POLÍTICAS MACROECONÓMICAS Dispositiva 1 1. Principales desequilibrios 1. PRINCIPALES DESEQUILIBRIOS  ¿Por qué surgen los desequilibrios?  La inflación y su evolución  Evolución del saldo presupuestario  El desempleo en España  El déficit exterior 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco … 5. La política monetaria en el marco … 6. La política fiscal en el marco … Dispositiva 2 Gráfico 5.— PIB potencial y PIB real en España, 1966-2010 (tasas anuales de variación) -4 -2 0 2 4 6 8 10 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 PIB real PIB potencial 1. Principales desequilibrios  PIB real y potencial de la economía española. 1966-2010 En las fases expansivas, el PIB real crece por encima del potencial generando desequilibrios Dispositiva 5 1. Principales desequilibrios (inflación)  Los procesos generadores de inflación. Aunque a largo plazo la inflación es un fenómeno monetario, a corto plazo surge por múltiples causas (shocks de oferta y demanda) Depreciación del tipo de cambio Incremento precios de importaciones Shocks de oferta negativos (energía) Incrementos salariales excesivos INCREMENTO DE PRECIOS EXPECTATIVAS DE INFLACIÓNPolíticas micro y macroeconómicas inadecuadas Exceso de demanda Insuficiente competencia en los mercados (márgenes excesivos) Presión salarial Dispositiva 6 1. Principales desequilibrios (inflación)  Etapas en la evolución de la inflación en España (I).  La inflación fue elevada en las décadas 1960 (7% anual) y 1970 (15% anual):  En 1960 el fuerte crecimiento económico aumenta la demanda, y la situación de pleno empleo dificulta la respuesta de la oferta.  En 1970 y primeros años de 1980 la inflación estuvo motivada por el encarecimiento de la energía y las inadecuadas políticas económicas (segunda mitad de 1970).  La inflación cae en los primeros años 1980s y desde mediados de la década se produce una progresiva aunque lenta reducción, manteniéndose por encima de los niveles europeos.  El ingreso en la Unión Europea, la liberalización económica y el mayor rigor de la política monetaria facilitan la reducción de la inflación.  Unas políticas fiscales demasiado expansivas, la insuficiente liberalización y competencia y, desde mediados de 1990, la pésima evolución de la productividad mantienen la inflación por encima de los niveles europeos. Dispositiva 7 1. Principales desequilibrios (inflación)  La inflación en España y la UEM, 1997-2012. Dispositiva 10 Fuente: Ameco y Eurostat Históricamente, España ha mostrado un diferencial desfavorable de inflación respecto a la UEM 1. Principales desequilibrios (inflación)  Deflactor del PIB, 1998-2012. Dispositiva 11 Fuente: Ameco y Eurostat 1. Principales desequilibrios (inflación)  La inflación desde el inicio de la crisis de 2008.  Desde el último trimestre de 2007 hasta la actualidad se han producido fluctuaciones en la tasa de inflación.  Hasta mediados de 2008, fuerte incremento de la tasa de inflación, producto de la elevación del precio de las materias primas (energéticas, metálicas, agrícolas).  Desde mediados de 2008, reducción acelerada de la inflación, fruto de la caída de la demanda nacional e internacional (ésta fuerza a la baja del precio de las materias primas). Se llega a plantear la cuestión de la deflación.  Desde el otoño de 2010, una moderada recuperación internacional presiona al alza sobre los precios de las materias primas y genera una aceleración de la inflación (1.8% en agosto de 2010, 3.3% en enero de 2011).  A partir de mediados de 2011 se produce una desaceleración de la inflación (tasa interanual del 2,6% en enero de 2013).  La inflación subyacente (excluyendo precios de alimentos frescos y energía) ha mostrado mucha menor volatilidad. Dispositiva 12 1. Principales desequilibrios (saldo presup.)  Etapas en la evolución del déficit público (II).  Desde mediados de 1990 hasta 2007 se produce una reducción considerable del déficit público y la deuda.  Compromiso para garantizar la incorporación de España al euro (criterios de Maastricht). El esfuerzo de corrección se concentra entre los años 1995 y 1999.  Reducción de los tipos de interés que aminora el coste del pago de intereses de la deuda.  En 2005 se alcanza el objetivo de un saldo equilibrado y posteriormente un superávit presupuestario, que alcanza el 2.2% en 2007.  ¿Fue suficiente esa reducción?.  En ningún momento se elimina el déficit estructural, que es la parte del saldo presupuestario que se observaría si la economía se situase en su senda de crecimiento potencial (ignorando las oscilaciones transitorias en el nivel de actividad). Dispositiva 15 1. Principales desequilibrios (saldo presup.)  El saldo presupuestario en España, 1980-2012. El saldo presupuestario primario excluye los gastos por el pago de los intereses de la deuda pública Dispositiva 16 1. Principales desequilibrios (saldo presup.)  Evolución del déficit y la deuda públicos, 1990-2012. Dispositiva 17 Resulta alarmante el fuerte crecimiento de la deuda pública española durante la crisis de 2008. 1. Principales desequilibrios (saldo presup.)  Diferenciales de los bonos a 10 años respecto al bono alemán, enero-2007 a diciembre-2012. Desde el verano de 2008 se produce un aumento del diferencial del bono español a 10 años respecto al bono alemán (lo mismo sucede con el bono italiano y el griego). Dispositiva 20 Reducción desde octubre de 2012 ¿coyuntural? Para países como España o Italia, el diferencial a pagar por su deuda respecto a Alemania, tras el último agravamiento de la crisis, ha alcanzado los niveles que presentaba antes de la creación de la Eurozona. 1. Principales desequilibrios (saldo presup.)  Diferenciales de los bonos a 10 años respecto al bono alemán, enero-1995 a diciembre 2012. Dispositiva 21 1. Principales desequilibrios (saldo exterior)  El saldo por cuenta corriente ha sido habitualmente deficitario (se explica en el tema 6).  En las expansiones, por el aumento de la importación de bienes de consumo (aumento del poder adquisitivo) y bienes de inversión (aumentar la capacidad productiva del país).  En las fases recesivas coincidentes con shocks de oferta, encarecimiento de las materias primas, en especial el petróleo.  Frecuentemente, la peseta se devaluó para revertir los desequilibrios externos (1967, 1977, 1982, 1992-93, 1995).  Este mecanismo de ajuste ha dejado de existir en la UEM.  La pertenencia a la UEM permitió, hasta la crisis, financiar niveles de déficit que antes eran inasumibles para la economía española (históricamente, no más del 4% del PIB). Dispositiva 22  El endeudamiento exterior no tiene porqué ser negativo.  Los problemas aparecen cuando el déficit (o el superávit si hay capacidad de financiación) es elevado y persistente en el tiempo.  Igualmente es importante valorar el destino de la financiación obtenida: consumo versus inversión.  La persistencia de déficit por cuenta corriente puede terminar acarreando serias dificultades para el país.  Crece la deuda externa del país: problemas para mantener la confianza de los inversores extranjeros y seguir captando financiación. 1. Principales desequilibrios (saldo exterior) Dispositiva 25 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco de la UEM 5. La política monetaria en el marco de la UEM 6. La política fiscal en el marco de la UEM BIBLIOGRAFÍA: J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2011). Capítulo 15. J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2012). Capítulos 2 y 3. Tema 3.- DESEQUILIBRIOS Y POLÍTICAS MACROECONÓMICAS Dispositiva 26 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  El enfoque de la absorción  Corrección de los desequilibrios: políticas macroeconómicas.  Shocks simétricos y asimétricos 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco … 5. La política monetaria en el marco … 6. La política fiscal en el marco … 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico Dispositiva 27 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  Para completar la visión de los desequilibrios, introducimos el sector público a través de los impuestos (T) y la distinción entre inversión pública (Ipub) y privada (Ipriv).  A partir de las relaciones anteriores, podemos escribir  El ahorro privado financia la inversión privada, la inversión pública (si el saldo presupuestario es deficitario) y al sector exterior (si el saldo en cuenta corriente es superavitario).  El sector público puede, a través de la política fiscal, influir en el ahorro privado y en el saldo exterior.                                 (Y A) (Y C G) I (X M) (Y A) (Y T C) Ipriv (T G) Ipub (X M) (Y A) (Spriv Ipriv) (Spub Ipub) (S I) (X M) Dispositiva 30 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  En síntesis, un déficit por cuenta corriente es el resultado de un exceso de gasto interno sobre la renta disponible y, a su vez, representa la insuficiencia del ahorro interno para financiar la inversión. En consecuencia, UNA ECONOMÍA CON DÉFICIT CORRIENTE NECESITA FINANCIACIÓN DEL RESTO DEL MUNDO.  Contrariamente, UNA ECONOMÍA CON SUPERÁVIT CORRIENTE TIENE CAPACIDAD DE FINANCIAR AL RESTO DEL MUNDO. Dispositiva 31 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  El objetivo del gestor de la política económica es alcanzar el equilibrio interno y el equilibrio externo.  Equilibrio interno: pleno empleo y estabilidad de precios (Y=A).  Equilibrio externo: equilibrio por cuenta corriente (X=M).  Para conseguir el objetivo, se puede afectar a dos variables económicas: el tipo de cambio real y la absorción interna.  El tipo de cambio real (TCR) se puede modificar con la política de tipo de cambio (desviación de gasto) y se define como:  donde P son los precios nacionales, P* los internacionales y ‘e’ el tipo de cambio nominal (unidades de moneda nacional por unidad de moneda extranjera).  El gasto real o absorción interna (A) puede modificarse con la política monetaria y la política fiscal (nivel de gasto). P Tipo de cambio real = eP* Dispositiva 32 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  Las políticas macroeconómicas se han visto afectadas por el ingreso en la UEM. Los principales rasgos son:  POLÍTICA DE TIPO DE CAMBIO:  La desaparición de las divisas nacionales en la UEM implica la imposibilidad de utilizar este instrumento respecto a la zona euro.  El euro flota en el mercado frente a otras divisas, y el Banco Central Europeo no interviene a menos que la estabilidad de precios se vea amenazada.  POLÍTICA MONETARIA:  La gestiona el Banco Central Europeo para la zona euro, con el objetivo prioritario de mantener la estabilidad de precios.  POLÍTICA FISCAL:  Sigue bajo la responsabilidad de autoridades nacionales, aunque con los límites del Pacto de Estabilidad y Crecimiento que reducen considerablemente el grado de discrecionalidad. Aunque con la crisis de 2008 estos límites se han superado con creces.  El marco europeo para la política fiscal se encuentra en completa revisión tras el fracaso del PEC y las consecuencias de la crisis de 2008. Dispositiva 35 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico  Shocks que pueden alterar el equilibrio en países de la UEM.  Shocks simétricos: afectan en el mismo sentido y con similar intensidad a todas las economías del área euro.  La política monetaria decidida por el BCE actuará en el sentido requerido por el conjunto de la UEM.  Las políticas fiscales nacionales (aún respetando los límites del PEC) tenderán a reforzarse mutuamente.  Shocks asimétricos: no afectan a todos los países; el efecto puede ser opuesto (expansivo o recesivo) y la intensidad diferente.  La política monetaria única del BCE puede perjudicar a algunas economías y beneficiar a otras.  La política fiscal, restringida por el PEC, puede resultar insuficiente.  Soluciones ante los shocks:  Defensa de la estabilidad macroeconómica para garantizar unas mejores condiciones de partida ante un shock.  Aumentar la competencia y la flexibilidad en los mercados de productos y factores para favorecer el ajuste endógeno.  Mayor coordinación de las políticas fiscales. Dispositiva 36 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco de la UEM 5. La política monetaria en el marco de la UEM 6. La política fiscal en el marco de la UEM BIBLIOGRAFÍA: J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2011). Capítulo 15. J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2012). Capítulos 2 y 3. Tema 3.- DESEQUILIBRIOS Y POLÍTICAS MACROECONÓMICAS Dispositiva 37 3. La crisis de 2008: marco internacional  Los enormes desequilibrios de cuenta corriente de la última década responden a las distintas estrategias de crecimiento.  Hay economías, destacan Alemania, Japón y China, que han seguido estrategias de crecimiento guiadas por un potente sector exportador… • Tras la II Guerra Mundial, Alemania y Japón crecen creando un potente sector exportador que ha acabado siendo muy eficiente y competitivo; las actividades interiores son, por su parte, muy ineficientes y se mantienen gracias restricciones a la competencia. • En China, desde finales de los 70s, la estrategia para salir de la pobreza descansa en la exportación a gran escala para dar trabajo a una oferta ilimitada de mano de obra. • Estas economías dependen de las exportaciones al resto del mundo para prosperar y son incapaces de crecer por sus propios medios si no acometen reformas profundas en sus modelos de crecimiento.  … y otras mediante una expansión excesiva de la demanda interna por encima de los recursos disponibles que ha requerido una elevada financiación externa. Dispositiva 40  Desequilibrios por cuenta corriente; 1988-2012. Las innovaciones financieras realizadas en los países ricos mediante la titulización han facilitado la reasignación de recursos a escala mundial. Dispositiva 41 Tras la crisis de 2008 se reducen los desequilibrios. 3. La crisis de 2008: marco internacional  Desequilibrios por cuenta corriente, 1995, 2000 y 2007. Países como China o Rusia con elevados superávit por cuenta corriente han financiando a economías como USA, España o el Reino Unido con elevados déficit por cuenta corriente. Dispositiva 42 3. La crisis de 2008: marco internacional 3. La crisis de 2008: marco internacional  El sector financiero norteamericano hizo una ‘mala’ asignación de recursos hacia el sector inmobiliario.  Las entidades bancarias concedían préstamos hipotecarios a clientes de dudosa solvencia (‘ninja’: no income, no job, no assets) a un interés elevado (hipotecas sub-prime).  Las entidades titulizaban el préstamo: lo ‘empaquetaban’ junto a otros préstamos de mayor calidad y los vendían a otros bancos e inversores que buscaban colocar sus exceso de liquidez en instrumentos aparentemente seguros.  Los compradores de estos títulos podían volver a ‘empaquetarlos’ con otros activos y venderlos de nuevo.  El riesgo se dispersó por el sistema financiero.  Además, las agencias de calificación no evaluaron correctamente el riesgo de estos instrumentos financieros.  Una parte importante de estos instrumentos financieros acabaron en los balances de los bancos comerciales y de inversión (directa o indirectamente). Dispositiva 45 3. La crisis de 2008: marco internacional  Mientras se mantuvieron tipos de interés bajos, la expansión económica continuó y alimentó un incremento sostenido del precio de los activos, en especial la vivienda…  … Sin embargo, cuando la FED y, después el resto de bancos centrales, comenzaron a subir los tipos de interés se frenó la demanda de viviendas, aumentó la morosidad y estalló la burbuja inmobiliaria, arrastrando al sistema financiero.  En EEUU, el tipo de interés de referencia pasó del 1% en el verano de 2004 al 5,25% en el verano de 2006. Dispositiva 46 3. La crisis de 2008: marco internacional  Cuando se desinfló la burbuja inmobiliaria en USA y el precio de la vivienda comenzó a bajar, dejaron de pagarse muchas hipotecas subprime: se inicia la crisis financiera.  Cayó el valor de los títulos respaldados por hipotecas y ya nadie estaba dispuesto a comprarlos y asumir el riesgo. Se genera un problema de liquidez.  La FED concedió nuevas facilidades a los bancos para inyectar liquidez, pero fue insuficiente.  Los bancos que tenían estos títulos en su activo trataron de venderlos, pero sus precios se hundieron más: los problemas de liquidez se convierten en problemas de solvencia.  Los activos eran insuficientes para compensar los pasivos bancarios.  Simultáneamente, se perdía la confianza entre los agentes financieros provocando una crisis de confianza.  La quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008 desencadenó el pánico mundial y acentuó la desconfianza en el sistema financiero internacional, exacerbando la escasez de crédito.  Los préstamos interbancarios se congelaron. Dispositiva 47 3. La crisis de 2008: marco internacional  El repentino colapso de la financiación global restringió el crédito en todo el mundo a las pequeñas y medianas empresas, mientras las grandes empresas se financiaban en condiciones mucho más duras.  En resumen, la crisis está teniendo un efecto profundo y duradero en el precio de los activos, la producción y el empleo.  La naturaleza global de la crisis hace más difícil a los países, individualmente considerados, crecer aumentando sus exportaciones (caída de la renta mundial), o suavizando la caída del consumo gracias al endeudamiento externo (restricción del crédito). Dispositiva 50 3. La crisis de 2008: la crisis en España  La CRISIS DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA:  Es consecuencia de la insostenibilidad del fuerte endeudamiento acumulado durante la larga fase de expansión (1995-2007).  Fuerte dinamismo del gasto interno en condiciones financieras muy holgadas (exceso de liquidez, fuerte reducción de los tipos de interés) y con aumento del empleo.  Insuficiente respuesta de la oferta.  El desigual avance del gasto y de la eficiencia se manifiesta en la aparición de desequilibrios:  Expansión excesiva del sector inmobiliario.  Aumento del endeudamiento del sector privado (empresas y familias), no compensado por el ahorro del sector público.  Diferenciales de inflación positivos con UEM.  Creciente recurso a la financiación exterior (endeudamiento). Dispositiva 51  Evolución de la Demanda Interna en España, 1991-2008. Desde el año 2002 hasta la crisis, la Demanda Interna había crecido en España significativamente por encima del crecimiento del PIB. Asimismo, la Demanda Interna en España creció más que en la UE. Dispositiva 52 3. La crisis de 2008: la crisis en España En el tercer trimestre de 2012, por vez primera en 14 años, la economía española mostró capacidad de financiación.  Capacidad/necesidad de financiación de la economía española, 1995-2012 (datos trimestrales % PIB). Dispositiva 55 3. La crisis de 2008: la crisis en España  Endeudamiento de la economía española, 2002-2012 (billones de €). Dispositiva 56 3. La crisis de 2008: la crisis en España Fuente: Banco de España  La crisis financiera y económica internacional ha cambiado las condiciones de ajuste de la economía española.  Exacerba el ajuste a través de la contracción del gasto interno y la actividad económica.  Limita la opción de un ‘soporte exterior’, puesto que la crisis financiera ha desencadenado una recesión global.  Aumenta las dificultades de acceso a la financiación exterior.  Pertenecer a un área monetaria común condiciona el ajuste.  Reduce los instrumentos de política económica disponibles.  Imposibilidad de devaluación de la moneda.  La política monetaria tiene un ámbito europeo.  Reducido margen para la política fiscal (¡¡¡!!!). Dispositiva 57 3. La crisis de 2008: la crisis en España  Los problemas aumentan en primavera de 2010 cuando el gobierno griego reveló que su déficit y deuda públicos eran muy superiores a lo admitido previamente, y que no estaban en condiciones de hacer frente a sus pagos…  … las dudas sobre la capacidad de pago de Grecia se extiende al conjunto de los GIPSI y comienza un proceso de pérdida de confianza en las economías periféricas europeas, que culmina con serias dudas sobre la viabilidad del euro (o, al menos, la permanencia de ciertos países en la UEM).  En España se produce una fuerte salida de capitales privados desde mediados de 2011 hasta el último trimestre de 2012...  ... y sólo la acción de Banco Central Europeo inyectando liquidez a través del sistema TARGET2, su compromiso de salvar el euro y una mejora del desequilibrio exterior, han permitido restablecer cierta confianza de los mercados financieros en la economía española (reducción de la prima de riesgo). Dispositiva 60 3. La crisis de 2008: la crisis en España  Así, a finales de 2012 comenzó a relajarse la tensión en los mercados financieros por el convencimiento de que las autoridades europeas estaban comprometidas con el mantenimiento del euro…  El anuncio del presidente del BCE, Mario Draghi, sobre la disposición del propio BCE a comprar deuda pública de los países periféricos en los mercados secundarios y en cantidad ilimitada (Outright Monetary Transactions) jugó un papel decisivo en la relajación de las tensiones financieras.  …y, en el caso español, por la mejora de la balanza de pagos, cuyo desequilibrio ha cambiado de signo, de manera que la economía española comienza a dar alguna señal de su potencial capacidad para devolver sus deudas. Dispositiva 61 3. La crisis de 2008: la crisis en España  Financiación de la economía española. 1-2005 a 11-2012 (Miles de millones €) Dispositiva 62 3. La crisis de 2008: la crisis en España Fuente: Banco de España Fortísima salida de capitales privados de la economía española y entrada de recursos del Banco Central Europeo. Dispositiva 65 3. La crisis de 2008: las tres crisis del euro  En conclusión, la zona euro, y en particular los países periféricos han experimentado una crisis bancaria, una crisis de la deuda soberana y una crisis de competitividad y crecimiento que se alimentan mutuamente y dificultan la recuperación. 1.La deuda soberana en manos de los bancos (periféricos) es tan elevada que si algún GIPSI no pudiese hacer frente a sus pagos, el sistema bancario sería insolvente. 2. La austeridad fiscal instrumentada para aliviar las tensiones sobre la deuda soberana afecta adversamente al crecimiento. Y sin crecimiento el problema de la deuda soberana persistirá. 3. Las dificultades de los bancos (escasos de liquidez) han roto el canal del crédito, lo que dificulta el crecimiento de las economías. 3. La crisis de 2008: Retos para la economía…  ¿Cuáles son los RETOS PARA LA ECONOMÍA ESPAÑOLA y LA POLÍTICA ECONÓMICA? (I)  En términos de la ecuación básica (Y-A)=(X-M), a finales de 2012 se ha corregido el desequilibrio exterior, y la economía española ha comenzado a mostrar capacidad de financiación.  El equilibrio se ha conseguido, no obstante, a costa de una fuerte reducción de la demanda interna (A); el desempleo ha aumentado hasta casi 6 millones de personas.  En la VERTIENTE INTERNA es necesario fomentar la capacidad de producción (Y) para que la necesaria recuperación de la demanda interna no vuelva a generar un déficit exterior…  … y ello requiere importantes reformas estructurales: • Profundizar en la reforma del mercado de trabajo. La reforma laboral de febrero de 2012 va en esta dirección. • Sanear el sistema financiero para que vuelva a fluir el crédito; en enero de 2012 se aprobaron las últimas medidas y a principio de 2013 está terminando la reestructuración del sistema financiero. • Modernizar la estructura productiva (más competencia). Dispositiva 66  ¿Cuáles son los RETOS PARA LA ECONOMÍA ESPAÑOLA y LA POLÍTICA ECONÓMICA? (II)  En la VERTIENTE EXTERNA deben abordarse medidas (corto, medio y largo plazo) para paliar la tendencia de la economía española a caer sistemáticamente en profundos déficit exteriores. • Aproximadamente la tercera parte de los déficit comerciales españoles son energéticos, por lo que es necesaria una política energética que haga a la economía española menos dependiente del exterior. • El crecimiento económico requiere elevadas y crecientes importaciones, por lo que es necesario que las exportaciones generen los recursos suficientes para pagarlas. • Aunque las exportaciones están registrando buen comportamiento, debe fomentarse una mayor orientación de nuestra producción a la exportación (por ejemplo, coordinando las medidas de las distintas administraciones públicas). Dispositiva 67 3. La crisis de 2008: Retos para la economía…  En la UEM no existe una política específica de tipo de cambio. El euro flota según las condiciones del mercado de divisas.  Razones teóricas para la no existencia de un objetivo de tipo de cambio:  Un objetivo determinado de tipo de cambio podría ser contradictorio con el objetivo prioritario de la política monetaria: la estabilidad de precios.  Existen dudas sobre la efectividad de una política de tipo de cambio (dado el modesto volumen que puede alcanzar la intervención del Banco Central en los mercados de divisas).  No obstante, en la práctica…:  El BCE intervino en 2000 y 2001 cuando la depreciación del € comprometía el objetivo de estabilidad de precios.  Durante la crisis el BCE ha respetado el principio de no intervención, pese a las actuaciones de otros espacios económicos, desarrollados y emergentes, para mantener depreciadas sus divisas vía exportaciones (guerra de divisas). Dispositiva 70 4. La política cambiaria en el marco…  Los factores genéricos que influyen en la evolución del tipo de cambio son:  Diferenciales de crecimiento y productividad; de inflación y expectativas de inflación; de tipos de interés.  Desequilibrios por cuenta corriente.  Niveles de riesgo y volatilidad en los mercados financieros.  Otros factores coyunturales. Dispositiva 71 4. La política cambiaria en el marco…  Evolución del tipo de cambio dólar/euro. 1999-2012. Depreciación del euro (apreciación del dólar) hasta finales de 2000; fuerte apreciación desde el verano de 2002; depreciación del euro en 2008 y oscilaciones desde entonces. Dispositiva 72 11/02/2013 1,339 $ por € 4. La política cambiaria en el marco… 5. La política monetaria… (estructura)  ESTRUCTURA de la Política Monetaria (PM).  El Sistema Europeo de Bancos Centrales está formado por el Banco Central Europeo (localizado en Frankfurt) y los 27 Bancos Centrales de los países miembros de la Unión Europea.  La PM la ejecuta el Banco Central Europeo (BCE) y es común para los países de la Unión Económica y Monetaria que comparten el euro (zona euro).  El BCE es independiente respecto al poder político por las siguientes razones:  La falta de credibilidad de los responsables políticos con el objetivo de estabilidad de precios (presiones electorales o de grupos de presión), hace necesaria una autoridad monetaria independiente.  La experiencia histórica (basada en la Reserva Federal americana) ha mostrado que se consiguen mejores resultados macroeconómicos cuando la autoridad monetaria es independiente. Dispositiva 75 5. La política monetaria… (estructura)  Estructura del Sistema Europeo de Bancos Centrales. Sucursales del BCE en los países miembros de la Unión Europea Mario Draghi (economista italiano) Dispositiva 76 5. La política monetaria… (diseño general)  Esquema del diseño general de la Política Monetaria. Dispositiva 77 5. La política monetaria… (diseño general)  OBJETIVOS INTERMEDIOS de la Política Monetaria (I).  El objetivo final de la PM es la estabilidad de precios, pero la inflación no es directamente controlable por el BCE.  En consecuencia, el BCE ha de definir unos objetivos intermedios que tengan una vinculación estrecha con el objetivo final y sean influenciables mediante una variable instrumental controlada por el propio BCE.  Históricamente se ha elegido como objetivo intermedio la cantidad de dinero en circulación  Análisis monetario del BCE: seguimiento prioritario de la M3, junto a otros agregados monetarios y crediticios.  La estrategia tiene dos etapas:  En la primera etapa se establece el objetivo final (IPCA 2%).  En la segunda etapa se determina el crecimiento de la oferta monetaria compatible con ese objetivo (teoría cuantitativa del dinero). Dispositiva 80 5. La política monetaria… (diseño general)  Agregado monetario M3 en la eurozona, 1999-2012. Dispositiva 81 5. La política monetaria… (diseño general)  OBJETIVOS INTERMEDIOS de la Política Monetaria (II).  La innovación y globalización financieras han roto, fuera del largo plazo, la vinculación entre cantidad de dinero e inflación.  Aunque el análisis monetario sigue siendo clave en el largo plazo (la inflación es un fenómeno monetario a largo plazo), surge la necesidad de considerar objetivos intermedios adicionales.  Análisis económico del BCE: análisis de la dinámica de la economía y los shocks que la afectan.  Estudio de múltiples variables de oferta y demanda (mercados de bienes, servicios y factores), incluyendo los precios de los activos, para determinar las amenazas para la estabilidad de precios en el corto y medio plazo y actuar en consecuencia. Dispositiva 82 5. La política monetaria… (diseño general)  MODIFICACIONES INSTRUMENTALES de la Política Monetaria (II). Operativa habitual de las modificaciones instrumentales.  Operaciones de mercado abierto.  Para acceder a las subastas de liquidez, los bancos deben presentar ante el BCE activos colaterales como garantía de devolución (los títulos de deuda pública son el colateral más relevante).  Tipos de operaciones de mercado abierto:  Operaciones principales de financiación, con las que el BCE determina el tipo de referencia del eurosistema. Su maduración es a una semana.  Otras operaciones de financiación a más largo plazo (mensuales), de ajuste y estructurales (estos dos últimos tipos, con carácter excepcional).  Facilidades permanentes  Crédito o préstamo lombardo (techo diario del tipo en el mercado interbancario).  Los bancos pueden solicitar liquidez extra al BCE a un día a tipos de interés por encima del tipo de referencia (+100 puntos básicos).  Depósito (suelo diario de los tipos en el mercado interbancario).  Los bancos pueden depositar liquidez sobrante en el BCE a un día a tipos de interés por debajo del tipo de referencia (-100 puntos básicos) Dispositiva 85 5. La política monetaria… (la complejidad…)  La COMPLEJIDAD de la PM: el problema de los retardos.  La ejecución de la PM se encuentra con varios obstáculos, entre ellos el problema de los retardos…  … surge por el desfase existente entre el momento en que la inflación se desvía del objetivo y el momento en que las medidas de PM adoptadas para corregir la desviación surten efecto sobre la economía.  Hay tres tipos de retardos:  Retardo de la información; lapso entre el momento en que la inflación se desvía del objetivo y el momento el BCE recibe esa información.  Retardo en la ejecución; tiempo que transcurre desde que llega la información al BCE hasta que se ejecuta la medida de PM adecuada.  Retardo de la respuesta de la economía; lapso entre la medida de PM y el momento en que tiene su efecto en la economía.  El desfase temporal que provocan los retardos obliga a que la PM actúe sobre previsiones futuras: política forward looking. Dispositiva 86 5. La política monetaria… (la complejidad…)  El carácter forward looking de la Política Monetaria. En octubre de 1999 la tasa de inflación era del 1.4% (por debajo del objetivo) y el BCE subió los tipos de interés del 2.5 al 3%. ¿Por qué? La tendencia hacia esperar una inflación cercana al objetivo en un futuro próximo, por lo que se actuó anticipadamente. Dispositiva 87 5. La política monetaria… (la complejidad…)  Mecanismos de transmisión: el canal del tipo de cambio. Dispositiva 90 Supuesto: amenaza de inflación excesiva Respuesta: política monetaria contractiva (aumento tipo de interés referencia) Incremento de los tipos de interés en la economía Aumento del atractivo de los activos de ese país para inversores extranjeros Apreciación del tipo de cambio Disminución de exportaciones Abaratamiento importaciones Aumento importaciones Moderación del crecimiento de la demanda agregada Resultado: contención de la amenaza inflacionista 5. La política monetaria… (…en la práctica)  ETAPAS en la Política Monetaria del BCE (I).  1ª etapa; desde 1999 hasta mediados de 2001: progresivo endurecimiento monetario (subida de los tipos de interés).  Inflación excesiva y creciente (aumentos del precio del petróleo, depreciación del euro). Suben los tipos de interés antes de materializarse el problema inflacionista (política forward-looking).  2ª etapa; entre mediados de 2001 y 2005 hay una reducción continuada de los tipos de interés hasta alcanzar un mínimo a mediados de 2003 (2%) y mantenimiento posterior.  Inflación bajo control; apreciación del euro; debilitamiento del crecimiento económico.  3ª etapa; diciembre de 2005 hasta el verano de 2007 nueva fase de progresivo endurecimiento monetario.  Presión al alza de los precios energéticos y otras materias primas; exceso de liquidez; mayor crecimiento económico en la UEM. Se elevan los tipos cuando ya han comenzado a subir los precios.  4ª etapa; verano 2007 a septiembre de 2008 con estabilidad de los tipos de interés.  Los factores anteriores aconsejan tipos de interés altos, pero el inicio de la crisis financiera recomendaba tipos bajos. Dispositiva 91 5. La política monetaria… (…en la práctica)  ETAPAS en la Política Monetaria del BCE (II): la crisis y la Política Monetaria.  5ª etapa; desde octubre de 2008 hasta la actualidad se producen reducciones drásticas de los tipos de interés, que se mantienen en su mínimo histórico, además de medidas excepcionales.  Medidas condicionadas por la muy severa recesión europea.  A pesar de la reducción del tipo de referencia hasta el 1%, la aún más rápida caída de la inflación dificulta generar tipos de interés reales negativos que estimulen la economía.  Incluso con los tipos nominales en cero (o próximos), una situación de inflación nula o deflación elimina la efectividad de la política monetaria convencional: trampa de la liquidez.  Ante la insuficiencia de las medidas convencionales de política monetaria, se adoptan medidas excepcionales. 1. Cambia el funcionamiento de las modificaciones instrumentales. 2. Se adoptan nuevas actuaciones de política monetaria (medidas de relajación cuantitativa). Dispositiva 92 5. La política monetaria… (…en la práctica)  La crisis y la Política Monetaria: nuevas actuaciones no convencionales (II).  Las dos actuaciones fundamentales del BCE desde la perspectiva de la financiación de la economía española han sido:  Long Term Refinancing Operations: provisión de liquidez ilimitada a un plazo excepcionalmente largo (3 años) al 1% (final 2011-principios 2012).  Los bancos españoles (e italianos) acaparan la mayor parte del billón de euros inyectado. Utilizan esa liquidez para adquirir deuda pública (nacional); ‘tapar agujeros’ en los balances; aumentar el capital (crecientes exigencias de las autoridades españolas y europeas); cubrir gran parte de las emisiones de deuda realizadas en años anteriores y que vencen en 2012-2014.  Outright Monetary Transactions: el BCE, previa solicitud formal de un rescate y el cumplimiento de las condiciones del mismo, podrá comprar deuda del solicitante en el mercado secundario en cantidad ilimitada, hasta a tres años (septiembre 2012); es un programa pensado para España e Italia.  Aunque, de momento, no se ha solicitado rescate alguno para acogerse a este programa, el mero anuncio de este respaldo ha rebajado sustancialmente el coste de la financiación de España e Italia. Dispositiva 95 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco de la UEM 5. La política monetaria en el marco de la UEM 6. La política fiscal en el marco de la UEM BIBLIOGRAFÍA: J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2011). Capítulo 15. J.L. García Delgado y R. Myro (dirs.) (2012). Capítulos 2 y 3. Tema 3.- DESEQUILIBRIOS Y POLÍTICAS MACROECONÓMICAS Dispositiva 96 1. Principales desequilibrios 2. Desequilibrios y ajuste macroeconómico 3. La crisis económica de 2008 4. La política cambiaria en el marco … 5. La política monetaria en el marco … 6. La política fiscal en el marco …  El Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC)  El fracaso del PEC  El marco fiscal en la Unión Europea después del fracaso del PEC: el ‘Fiscal Compact’ 6. La política fiscal en el marco de la UEM Dispositiva 97