Modulo-4-Economia-degli-strumenti-e-dei-servizi-finanziari.pdf, Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari

Scarica Modulo-4-Economia-degli-strumenti-e-dei-servizi-finanziari.pdf e più Appunti in PDF di Economia degli Intermediari Finanziari solo su Docsity! GLI STRUMENTI FINANZIARI Un quadro generale Gli strumenti finanziari consentono di soddisfare le esigenze di scambio delle risorse monetarie e di allocazione delle risorse finanziarie. Essi fanno parte della più ampia categoria dei prodotti finanziari i quali comprendono ogni forma di investimento di natura finanziaria. Tali strumenti sono riconducibili a quattro categorie: 1. valori mobiliari: hanno la capacità di essere negoziati nel mercato dei capitali a prescindere sia dalle loro specifiche caratteristiche sia dalla loro effettiva negoziazione. Essi possono essere azioni, obbligazioni e altri titoli di debito, derivati; 2. strumenti di mercato monetario : normalmente negoziati nel mercato monetario; 3. quote di un organismo collettivo del risparmio ; 4. derivati sintetici. A seconda della funzione gli strumenti finanziari si classificano in: - strumenti e servizi di regolamento monetario (sistema dei pagamenti): 1. trasferimento risorse nello spazio (oltre che nel tempo); 2. strutturale presenza nell'economia di famiglie e imprese; 3. sistema di pagamenti bancari; 4. moneta scritturale; 5. efficienza e sicurezza - strumenti e servizi per il trasferimento di risorse finanziarie nel tempo: 1. bisogno di investimento per passività nominali e di mercato prodotti dagli intermediari finanziari, valori mobiliari, gestione del patrimonio individuale e polizze assicurative vita; 2. bisogno di finanziamento per crediti per cassa e di firma, leasing e factoring, crediti al consumo, assunzione di partecipazioni, servizi di investment banking. 3. bisogno di copertura dei rischi sia di natura finanziaria (derivanti dalla possibilità di variazione dei prezzi, dei tassi e dei cambi) sia di natura assicurativa (derivanti dalla possibilità di tutelarsi contro gli effetti negativi di un evento dannoso). - strumenti di consulenza finanziaria che nascono dalla complessità del sistema finanziario e sono espressione dei fattori di imperfezione dei mercati finanziari. Essi permettono di integrare l'offerta di strumenti e servizi degli intermediari. Strumenti finanziari: analisi Caratteristiche tecniche degli strumenti finanziari: 1. Trasferibilità, ossia le modalità mediante le quali gli strumenti finanziari possono circolare tra soggetti indipendenti: si possono così individuare titoli al portatore (trasferibili mediante la semplice consegna del titolo) e titoli nominativi (la cui intestazione deve risultare, oltre che dal PRODOTTI FINANZIARI STRUMENTI FINANZIARI VALORI MOBILIARI titolo, anche da un apposito registro tenuto dalla società emittente) . La trasferibilità aumenta la probabilità di incrociare le esigenze di un prenditore e di un datore. 2. Liquidità, definita come attitudine di un’attività finanziaria a essere scambiata contro moneta a vista o senza perdite. Più precisamente può essere definita come grado di scambiabilità tra le attività finanziarie (negoziabilità). La liquidità dipende quindi dalla negoziabilità, dalla durata residua, dalla solvibilità dell'emittente e dai costi di transazione. In particolare, per quanto riguarda la negoziabilità di uno strumento finanziario, essa è influenzata positivamente dalla sua standardizzazione (la quale consente più facile accesso alle informazioni incorporate nel titolo) e dalla divisibilità (la quale abbassa la soglia minima di investimento). Poiché la liquidità dipende congiuntamente dalle caratteristiche intrinseche dello strumento (durata, andamento dei flussi per interesse e per capitale, opzioni di conversione, ecc.) e da elementi esterni, si parla rispettivamente di liquidità naturale (o primaria) e artificiale (o secondaria). La liquidità naturale degli strumenti finanziari dipende essenzialmente dai termini contrattuali che ne disciplinano la durata al momento dell’emissione o quella residua, le modalità di rimborso del capitale e le clausole relative al pagamento di interessi. Una durata residua minore o una maggiore frequenza nel pagamento degli interessi aumentano il grado di liquidità dello strumento e, al contrario una scadenza più lontana nel tempo o pagamenti rari o differiti degli interessi rendono meno liquido lo strumento. Il concetto di liquidità artificiale degli strumenti finanziari fa riferimento invece ai comportamenti che i possessori possono adottare al fine di trasformarli in denaro contante prima delle scadenze contrattualmente previste. Più semplicemente, la maggiore o minore liquidità artificiale di uno strumento dipende dal suo grado di negoziabilità, ovvero dalla sua maggiore o minore attitudine nel divenire oggetto di negoziazioni. In generale, si definisce contratto un accordo giuridico-patrimoniale tra agenti economici relativamente al trasferimento di potere di acquisto. Tra i contratti vi sono quelli di natura finanziaria, i quali sono strumenti che possono essere negoziati sui mercati regolamentati Le quattro categorie di base dei contratti finanziari sono: 1. contratto di debito; 2. contratto di partecipazione; 3. contratto assicurativo; 4. contratto derivato. 1. Contratto di debito È quel contratto attraverso il quale una parte trasferisce il potere d'acquisto (capitale) ad una controparte che contestualmente si impegna a restituire, a una o più date future, il capitale maggiorato di interessi, che rappresenta il compenso riconosciuto al creditore. Il creditore al tempo t0 trasferisce il capitale al debitore con la promessa -siglata al tempo t0- di restituzione a scadenza - al tempo futuro tn - del capitale più gli interessi. L'ammontare al tempo tn non è sempre determinato nell'importo, ma è determinabile, cioè esistono dei parametri di riferimento (ad esempio ai prezzi del mercato finanziario, tassi di interesse, eventi aziendali ecc.). Il tasso di interesse nominale, inteso come indicatore approssimativo del rendimento/costo del capitale prestato/preso in prestito, è funzione delle seguenti variabili: a. preferenza intertemporale per il consumo (più bassa è la preferenza maggiore è l'effetto sul tasso nominale); b. tasso atteso di inflazione; c. durata del contratto (più lunga è la durata più alto è il tasso, dietro la maggior durata c'è la temporanea perdita di liquidità); d. rischio d'insolvenza o di credito (maggior è i l rischio più alto è l'interesse); e. clausole contrattuali, connesse alla convertibilità. Tuttavia non è detto che il tasso d'interesse incorpori tutte queste variabili, ma potrebbe includerne solo alcune. GLI STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI In funzione della diversa natura e del diverso contenuto contrattuale è possibile differenziare le seguenti categorie di strumenti derivati : 1. Contratti a termine (o forward); 2. Contratti futures; 3. Contratti di opzione; 4. Contratti swap. Il contratto forward Il contratto forward è un semplice contratto a termine in cui le due controparti si accordano per scambiarsi una certa quantità di un bene a una data scadenza e a un prezzo stabilito a pronti . Quindi, contrariamente a quanto avviene coi contratti spot, in un contratto forward non avviene alcuno scambio alla stipula del contratto ma vengono semplicemente accordati il tasso di cambio (in base alla valuta del sottostante) e il tasso di interesse (dell’attività sottostante) applicati nel momento in cui il contratto sarà liquidato. Il forward presenta un’elevata specializzazione, infatti è negoziato fuori borsa (over the counter - OTC) e le controparti possono definire tutti i termini del contratto secondo le specifiche esigenze dei contraenti. La negoziazione ha luogo tra due istituzioni finanziarie o tra un’istituzione finanziaria e uno dei suoi clienti. In fase di negoziazione una delle parti assume una posizione denominata lunga (long position), ovvero si impegna a comprare a una data specifica per un determinato prezzo a termine l’attività sottostante oggetto della negoziazione. La parte speculare assume, invece, una posizione denominata corta (short position) e si impegna a vendere l’attività alla stessa data e per il medesimo prezzo concordato. In questa tipologia di contratti è definito delivery price (o forward/strike) price il prezzo di consegna, ovvero il prezzo specificato al momento della stipula. St = spot price, ossia ad esempio il tasso di cambio al tempo t0 (stipula del contratto) o al tempo tn (a scadenza). K = delivery price / forward price, ossia il prezzo di consegna Π = Profitto Long position su un forward Π K St St >K → Profitto St < K → Perdita Short position su un forward Π K St St > K → Perdita St < K → Profitto Il valore finale di un contratto forward, detto pay-off, è simmetrico ed è dato: - long position: pay-off = St - K - short position: pay-off = K - St Il contratto forward più diffuso è il Forward Rate Agreement (FRA), il quale ha come attività sottostanti i tassi di interesse. Tale contratto prevede un flusso di cassa in funzione del differenziale tra il tasso d'interesse fissato nel contratto alla stipula e il tasso variabile ad una determinata data già prestabilita alla stipula (fixing date) calcolato su un capitale nozionale (che non viene scambiato) e relativamente al periodo che intercorre tra la fixing date e la scadenza del contratto. Tale differenziale viene attualizzato al tasso variabile e liquidato il giorno dopo il fixing date. Struttura del FRA t T1 T2 s Grace period Giorni FRA t: data di stipula, ovvero la data in cui avviene l’accordo tra le due controparti con determinazione del tasso di riferimento (c.d. tasso FRA) T1: fixing date, ovvero la data di rilevazione del tasso di mercato da confrontare con il tasso di riferimento fissato in t T2: settlement date o data di liquidazione, ovvero la data nella quale sarà scambiata la differenza tra l’ammontare dei flussi di interesse s: maturity date, ovvero la data di scadenza del FRA Il flusso di cassa che verrà scambiato alla data di liquidazione è pari all’attualizzazione del differenziale al tasso di interesse di mercato, ovvero: dove: - C è il tasso contrattuale; - A è il tasso EURIBOR/LIBOR; - N è il capitale nozionale; - Base di calcolo: 360 giorni In sintesi: - l'acquirente del FRA (long position) incassa il differenziale dei tassi se il tasso variabile > tasso fisso (A > C); - il venditore del FRA (short position) incassa il differenziale dei tassi se il tasso variabile < tasso fisso (A < C). Il FRA, rispetto ad altre tecniche di copertura, presenta diversi vantaggi: 1. espone a un rischio di credito solo sul differenziale di interessi; 2. impegna le linee di credito solo per una percentuale del capitale di riferimento; 3. non peggiora il rapporto di indebitamento; 4. richiede alle banche una minore disponibilità di mezzi propri ai fini del rispetto dei ratios patrimoniali. Quindi risulta essere uno strumento molto flessibile anche se tali contratti sono soggetti al rischio di insolvenza e soffrono di mancanza di liquidità. Determinazione valore FRA 1 Stipula contratto FRA6x9 in data 1/01 Nozionale = 10.000.000€ Tasso interesse al 5% In data 29/6 EURIBOR a 3 mesi = 6% Data liquidazione 1/07 Il differenziale è Poiché in data 29/06 il tasso di mercato è maggiore del tasso definito in fase contrattuale, l’acquirente del FRA in data 1/07 incassa Specularmente il venditore FRA paga tale ammontare. Determinazione valore FRA 2 Si supponga di voler chiudere la posizione in acquisto di un FRA3x6 al 2,5% contro EUR a 3 mesi, in seguito a un incremento dei tassi di interesse avvenuto nella stessa data di stipula del contratto. La chiusura dell’operazione è possibile con la vendita di un FRA3x6. Supponendo che vi sia stato un rialzo dei tassi al 2,75% si ha che il valore attuale del FRA3x6 su un nozionale di 1.000.000€ è Contratti future I contratti futures sono, alla pari dei contratti forward, accordi tra due parti per acquistare o vendere un'attività a una certa data futura a un determinato prezzo. L’acquirente del contratto è detentore di una posizione lunga, mentre il venditore del contratto è detentore di una posizione corta. Giorno dopo giorno, a seconda le variazioni del prezzo del sottostante (quotato in borsa), vengono effettuati versamenti nel deposito, ciò implica un impatto immediato sulla liquidità di controparte (i futures vengo liquidati giornalmente). Quanto alla liquidazione di un future, questa può avvenire o direttamente alla scadenza oppure, come accade generalmente, anticipatamente (in tal caso senza trasferimento del sottostante); in ogni caso per chiudere una posizione aperta è necessario effettuare un’operazione analoga e di segno opposto. Differentemente dai contratti a termine, i futures sono generalmente trattati in borsa, la quale specifica aspetti standard del contratto e assicura che lo stesso venga onorato , e prevedono un deposito di garanzia. Si tratta dunque di un contratto standardizzato di cui è garantita l’onorabilità grazie all’interposizione di un soggetto terzo, la Clearing House, la quale è una società indipendente che assicura il corretto funzionamento della borsa futures - divenendo la controparte diretta delle operazioni concluse in borsa; - subordinando l’accettazione di ciascun contratto alla corresponsione dei margini stabiliti; - facendosi garante del buon fine dell’operazione. Sia compratore che venditore sono infatti vincolati a regolare la propria posizione con la Clearing House (in Italia è la Cassa di Compensazione e Garanzia) e non direttamente tra loro; ciò elimina, per entrambi, il rischio di controparte. La negoziazione di un future prevede la scelta: - del sottostante (scelto tra gli indici messi a disposizione dalla Borsa); - della posizione da assumere: lunga/long → posizione in acquisto corta/short → posizione in vendita - del numero di contratti: entità della posizione; - cassa di compensazione e garanzie. Credit default swap (CDS) Il credit default swap è un derivato su credito che presenta le seguenti caratteristiche tecniche: - L'acquirente della protezione (protection buyer), attraverso il pagamento di importi predeterminati e a scadenza fissa, trasferisce alla controparte il rischio di credito inerente a uno strumento finanziario sottostante (prestito o titolo). - Il venditore della protezione (protection seller), in cambio di premi periodici, si impegna a pagare una somma di denaro nel caso in cui si verifichi, entro un determinato arco temporale, l’inadempienza del soggetto emittente l’attività sottostante (credit event). - L'inadempienza del soggetto sottostante (dato da una posizione debitoria di un’impresa o di uno stato che non fa parte del PTF) deve essere dichiarata mediante sentenza di un giudice o da un'agenzia di rating. Si tratta, quindi, di un contratto di natura finanziaria con una funzione assicurativa. - Oltre che per la copertura del rischio di credito, il CDS è utilizzato anche per diversificare i l rischio di credito del proprio PTF di investimenti e per speculare. - Si tratta di un servizio di protezione fornito dalle banche, dalle assicurazioni e da hedge found. Esempio Capitale nozionale del CDS stipulato = € 100 (pari al valore nominale dei titoli in PTF) Compratore si obbliga a pagare lo 0,90% l'anno (liquidato trimestralmente) - Se non si verifica l'evento creditizio il compratore non riceve nulla ma ha pagato ogni 3 mesi: (100x0,90%) / 4 = 225 - Se si verifica l'evento abbiamo due casi: 1. liquidazione per consegna fisica: il protection buyer vende alla pari le obbligazioni per un valore di 100; 2. liquidazione per contanti: valore nominale obbligazioni - valore di mercato (es: 35€): 100-35 = 65 Più alta è la probabilità che si verifichi il credit event (più bassa è l'affidabilità dell'emittente) più alto è il prezzo pagato per questo tipo di contratto. Le opzioni Con il contratto di opzione, negoziato sia in borsa che OTC, una parte si riserva la facoltà (ma non l’obbligo) di effettuare un acquisto (call option) o una vendita (put option) a una certa data (opzione americana) o al raggiungimento della stessa (opzione europea), avente ad oggetto una determinata attività sottostante (possono essere sia attività reali - merci, materie prime - sia attività finanziarie - tassi di interesse, tassi di cambio, titoli di debito o azionari), in cambio del pagamento di un premio alla controparte. Colui che si riserva la facoltà di eseguire l’operazione è detto buyer (il quale ha l’obiettivo di coprirsi da variazioni inattese del prezzo dell’attività sottostante) . Il soggetto che incassa il premio e rimane vincolato alla decisione della controparte è detto writer. Le opzioni incorporano dunque un diritto per chi le acquista e il portatore di un’opzione non è obbligato ad esercitare questo diritto; per poterlo acquisire sostiene comunque un costo (premio, il quale scaturisce da una valutazione di scadenza, tassi d'interesse, prezzo corrente del sottostante e volatilità). È proprio questa caratteristica che distingue le opzioni dai contratti forward e future, nei quali entrambe le parti si impegnano a dare esecuzione al contratto alla scadenza pattuita, ovvero a comprare o vendere l’attività sottostante senza possibilità di rinuncia. Il valore che può essere ricavato da parte del detentore alla scadenza è definito pay-off e risulta essere: - nel caso di una call option, pari alla differenza tra il prezzo di mercato del sottostante e il prezzo di esercizio. In particolare, ci sarà un ricavo se prezzo concordato > prezzo d'esercizio. - nel caso di una put option, pari alla differenza prezzo d’esercizio e prezzo spot . In questo caso si verificherà un ricavo se prezzo corrente < strike price. Il valore del pay-off è nullo se il compratore non esercita l’opzione. Il valore di un’opzione può essere: - intrinseco: ovvero il valore che i l detentore attribuirebbe all’opzione se dovesse esercitarla oggi. Esso dato dalla differenza tra il prezzo di esercizio dell'opzione (strike price) e il p rezzo dell'attività sottostante; - temporale: rappresenta il valore associato alla probabilità che il valore intrinseco possa aumentare prima della scadenza ed è dato dalla differenza tra prezzo dell'opzione (premio) e il valore intrinseco. In base al valore di mercato del sottostante alla scadenza, l’opzione è detta: - at the money: equivalenza tra strike price e spot price (prezzo di mercato). In tal caso il detentore è in posizione di indifferenza; - in the money: conviene esercitare il proprio diritto di acquisto/vendita se il prezzo di mercato del sottostante a scadenza è maggiore dello strike price (call) oppure se il prezzo di mercato del sottostante a scadenza è inferiore allo strike price (put); - out of the money: il buyer non ha interesse ad esercitare l’opzione poiché può acquistare sul mercato a un prezzo inferiore rispetto allo strike price oppure può vendere ad un prezzo maggiore rispetto al prezzo di esercizio. Opzione call Opzione put VI = Pm – Ps VI = Ps - Pm se Pm > Ps → VI > 0 (in the money) se Pm = Ps → VI = 0 (at the money) se Pm < Ps → VI = 0 (out of the money) se Ps > Pm → VI > 0 (in the money) se Ps = Pm → VI = 0 (at the money) se Ps > Pm → VI = 0 (out of the money) VI = max (0; Pm - Ps) VI = max (0; Ps - Pm) VI = valore intrinseco dell’opzione; Pm = prezzo di mercato del sottostante Ps = prezzo strike Esempi: - CALL option buyer: il compratore ha il diritto di pagare € 102 fra 6 mesi per acquistare azioni; se a tale scadenza a) prezzo azioni € 110 => call buyer's pay-off = €110 - €102 = €8 => acquisto azioni b) prezzo azioni € 90 => call buyer's pay-off = € 0 => non esercito diritto di acquisto - CALL option seller: il venditore è obbligato a vendere le azioni fra 6 mesi qualora richiesto da controparte; se a tale scadenza a) prezzo azioni € 110 => call seller's pay-off = €102 - €110 = -€8 => il compratore acquista azioni b) prezzo azioni € 90 => call seller's pay-off = €0 => il compratore non esercita diritto di acquisto N.B. Per il calcolo del pay-off bisogna anche considerare il costo del premio. Opzioni su indici azionari sono contratti di opzione la cui attività sottostante è un indice. Tali contratti presentano le seguenti caratteristiche: - un’opzione è scritta su un quantitativo pari a 100 per indice; - i contratti sono liquidati per contanti; - a scadenza c'è un differenziale che va pagato. Esempio di index option: si consideri una call, con prezzo d'esercizio di € 560, scritta su indice S&P 500. Si supponga di esercitare un contratto quando il livello dell'indice è di € 580. Qual è il valore finale del contratto? Il venditore della call paga alla controparte: (580-560)x100 = € 2000 (si sottrae il premio) Contratti di opzioni utilizzati a fini di copertura 1. Speculazioni con le azioni (posizioni rialziste) Uno speculatore vuole scommettere sul fatto che le opzioni delta saliranno nei prossimi 4 mesi. Prezzo spot azione = € 20 Prezzo option call a 4 mesi con strike di € 22,5 = € 1 a. Strategia 1= un acquisto di € 2000 option call (20 contratti) Supponiamo che l'intuizione dello speculatore sia corretta e il prezzo dell'azione fra 4 mesi è pari a € 27. L'opzione è esercitata con un pay-off pari a : (27 - 22.5) x 100 x 20 = € 9.000. Il profitto (sottraendo il costo dell'opzione) sarà pari a: 9.000 - 2.000 = 7.000 € b. Strategia 2: acquisto di 100 azioni delta (100x2) = 2000 Supponiamo che l'intuizione dello speculatore è corretta e il prezzo dell'azienda fra 4 mesi è pari a € 27. Il profitto è pari . (27 - 20) x 100 = 700. N.B.: la strategia mediante opzione è più redditizia dell'acquisto di azioni in quanto offre una sorta di leva finanziaria che amplifica i risultati finanziari dell'investimento. 2. Un investitore possiede 1000 azioni della società Alfa che hanno un prezzo corrente ad azione di 64€. L’investitore, temendo che il prezzo si riduca nei successivi tre mesi, decide di coprirsi tramite l’acquisto di 10 contratti put per poter vendere le azioni al trascorrere dei tre mesi a un prezzo di esercizio di 60€. a. Se la quotazione della put è di €2, ogni contratto costerà 200€ e il costo totale della strategia di copertura sarà di 2000€, cosa che garantisce che le 1000 azioni possano essere vendute ad almeno 60€. b. Se la quotazione dell’azienda Alfa dovesse scendere sotto i 60€, le put verranno esercitate consentendo di realizzare 60000€ e, tenendo conto del costo delle opzioni, l’importo realizzato sarà di 58000€, mentre se il prezzo di mercato resterà sopra i 60€ le put non verranno esercitate e scadranno prive di valore. In questo caso il valore di mercato della posizione rimarrà sopra i 60.000€ (o 58.000€ se si tiene conto del prezzo pagato per acquisire l’opzione. Particolari tipologie dì opzioni - Warrants: opzione call che emette l'emittente dell'obbligazione e gli investitori sono gli acquirenti) staccata dall'obbligazione le posso vendere; - Convertible bonds: obbligazioni con opzione call incorporate; - Stock options: sono opzioni emerse dalle imprese (assegnati ad impiegati e dirigenti); - Covered warrant: opzioni standardizzate emesse da intermediari finanziari (l'acquirente non può vendere). I titoli di stato sono collocati sul mercato attraverso dei meccanismi di aste, al quale partecipano le banche più importanti. Le aste possono essere competitive o marginali. In quelle competitive vengono proposte più offerte e ogni proponente, in ordine di prezzo più alto proposto, si aggiudica i titoli al prezzo proposto, fino ad esaurimento titoli da collocare (usato per gli ZCB). Il problema è che se il prezzo scelto è superiore al prezzo medio ponderato al quale poi rivenderanno i titoli, queste andranno in perdita. In quelle marginali, invece, tutti gli operatori pagano lo stesso prezzo, cioè quel prezzo proposto dall'ultimo proponente rimasto aggiudicatario. In questo caso se sono interessato a comprare propongo un prezzo più alto. Nel momento in cui il titolo viene emesso bisogna segnare il prezzo di apertura. Appena il mercato si chiude arriveranno le proposte di acquisto e vendita e ciò dipenderà dall'incrocio di domanda e offerta. In conclusione, in Borsa esiste la priorità di tempo e di prezzo: a parità di prezzo, acquista chi immette prima l'ordine e a parità di tempo, vende chi si accontenta di un prezzo più basso. Gli ordini si distinguono fra proposta e applicazione; nella proposta si indica il prezzo mentre nell'applicazione, non viene indicato il prezzo, ma l'ordine viene immesso direttamente sul mercato, assumendo il valore più favorevole. Per i titoli obbligazionari c'è una relazione inversa prezzo rendimento perchè il prezzo delle obbligazioni a tasso fisso è inversamente correlato al tasso. Il titolo può essere quotato: - alla pari se la cedola è uguale al rendimento del mercato; - sopra la pari se la cedola è superiore al rendimento del mercato; - sotto la pari se la cedola è inferiore al rendimento del mercato. Per un investitore scegliere uno di questi titoli è indifferente: più aumenta il tasso cedolare eccede il tasso di rendimento di mercato e tanto più è lontana la scadenza dei titoli, tanto più il titolo quoterà sopra la pari Quindi: - se il tasso di rendimento del mercato diminuisce, allora il prezzo dei titoli a tasso fisso sale perchè chi ha titoli con tasso cedolare vantaggioso non li cederà se non per prezzi più alti; - se il tasso di rendimento del mercato sale, chi ha titoli con tasso cedolare più basso proverà a venderli e ci riuscirà solo se si accontenterà di un prezzo più basso. Trovare il tasso di rendimento effettivo significa trovare quel tasso i che rende la somma di tutti i flussi (l'incasso delle cedole) pari al prezzo: Questa rappresenta solo una stima fatta ex-ante. I fattori di rischio di un titolo obbligazionario sono: - la vita residua, relazione di tipo diretta (più aumenta la durata, maggiore è il rischio, e viceversa); - l'entità della cedola, relazione inversa (più alta è la cedola, minore è i l rischio, e viceversa); - la frequenza della cedola, relazione inversa (più frequente è il pagamento della cedola, minore è il rischio); - la variazione dei tassi, relazione inversa (più alta è la variazione, maggiore è il rischio, e viceversa). Per tenere conto di questi fattori di rischio possiamo calcolare la duration: Tale valore è pari a 1 solo nel caso degli ZCB. Maggiore è t maggiore sarà la duration quindi maggiore sarà il rischio, e viceversa. D ZCB i titoli meno rischiosi sono quelli che sono meno inclinati VMR Una volta conosciuta la duration del titolo è possibile calcolare la variabilità del prezzo: - se ci aspettiamo una diminuzione del tasso di interesse sceglieremo quel titolo con la duration più alta (cedola più bassa e meno frequente); - se ci aspettiamo un aumento del tasso di interesse sceglieremo quel titolo con la duration più bassa (cedola più alta e più frequente). In base alla tipologia di soggetti emittenti, è possibile distinguere le obbligazioni nelle seguenti categorie: - obbligazioni del tesoro (titoli di stato); - obbligazioni degli enti pubblici territoriali; - obbligazioni societarie; - obbligazioni bancarie. Le obbligazioni del tesoro, in base alla scadenza si classificano in: - Buoni Ordinari del Tesoro (BOT, privi di cedola): a. Zero coupon bond; b. Emissione a sconto (sotto la pari) con periodicità mensile; c. Tre scadenze: 3. 6 e 12 mesi; d. Remunerazione: scarto di emissione; e. Modalità di emissione: asta competitiva. - Certificati del Tesoro Zero-coupon (CTZ, in cui non c'è cedola): a. Zero coupon bond; b. Emissione a sconto con periodicità mensile; c. Unica scadenza: 24 mesi; d. Remunerazione: scarto di emissione; e. Modalità di emissione: asta marginale. - Certificati di Credito del Tesoro (CCT, il cui tasso è indicizzato al rendimento dei BOT): a. Titoli a tasso variabile; b. Unica scadenza: 7 anni; c. Remunerazione: cedole posticipate semestrali indicizzate al rendimento dei BOT semestrali collocati nell’asta immediatamente precedente alla data di stacco cedola; scarto di emissione (se esiste); d. Modalità di emissione: asta marginale. - Buoni del Tesoro Poliennali (BTP): a. Titoli a cedola fissa, pagata semestralmente; b. Scadenze: 3, 5, 10, 15 e 30 anni; c. Remunerazione: tasso cedolare ed eventuale sconto all’emissione; d. Modalità di emissione: asta marginale - Buoni del Tesoro Poliennali Indicizzati (BTPI, il cui tasso è indicizzato all'inflazione): a. Titoli a cedola e capitale di rimborso variabile (comunque non inferiore alla pari); b. Scadenze: 5, 10 e 30 anni; c. Remunerazione: cedole variabili posticipate semestrali, indicizzate all’ IACP (Indice Armonizzato dei Prezzi al Consumo); eventuale scarto di emissione; rivalutazione del capitale a scadenza; d. Modalità di emissione: asta marginale e sindacati di collocamento. La formula per la definizione della cedola è la seguente: Il rimborso del capitale alla scadenza è definito nel seguente modo: Rendimento e prezzo di un BOT 1. Rendimento: dove: i BOT = Rendimento annualizzato PR = Prezzo (valore nominale) di rimborso corrisposto al possessore P0 = Prezzo di acquisto GG = numero giorni alla scadenza Esempio: un investitore decide di acquistare un BOT a 3 mesi al prezzo di 98,50€. A scadenza tale titolo avrà un valore pari a 100€. Determ inare il suo rendimento annuale. Il tasso di rendimento annuale del BOT, in regime di capitalizzazione semplice, risulta essere pari a: Oppure, in modo equivalente: dove VN = Valore nominale (importo pagato all’investitore a scadenza) P = Prezzo di acquisto n = numero di giorni a scadenza Pertanto: 2. Prezzo: Esempio: il rendimento richiesto del BOT, con scadenza 31/08, è 1,96%. Il prezzo per questo BOT è: STRUMENTI DÌ PARTECIPAZIONE I titoli azionari (o titoli di capitale) sono strumenti finanziari che rappresentano la partecipazione al capitale di una società (non possono essere emessi sotto la pari e ciò rappresenta una forma di garanzia per terzi); attribuiscono, pertanto, al possessore il diritto alla condivisione degli utili e dei rischi di un’impresa. Le azioni sono remunerate attraverso i dividendi, ossia l'utile che si è deciso di distribuire (quindi i dividendi possono non essere pari all'utile prodotto), il quale rappresenta la remunerazione del capitale. Tale remunerazione è variabile, in quanto legata ai risultati dell'esercizio. Il pagamento dei dividenti non è un costo per la società: i dividenti sono distribuiti dagli utili al netto delle imposte. Ogni azione rappresenta un’uguale frazione del capitale sociale, perciò tutte le azioni hanno un uguale valore nominale. Il possessore di un ti tolo azionario acquista la qualifica di socio dell’impresa emittente in misura proporzionale alla quantità di azioni possedute e al numero totale di azioni in cui si suddivide il capitale sociale. Valori di un’azione: - valore contabile dell’azione è dato dalla proporzione di capitale sociale corrispondente alla singola azione. Esso guarda al patrimonio netto contabile ed è un indicatore di dati pregressi, cioè indica la quantità di fondi raccolti in passato dall'impresa (valore nominale del capitale sociale/numero di azioni emesse); non misura, quindi, i l valore che gli azionisti attribuiscono alle azioni presenti. - valore contabile indica il rapporto fra il numero di azioni in circolazione e il patrimonio netto della società (patrimonio/numero di azioni). Tale valore può essere stimato se non si dispone del bilancio; - valore di mercato (o prezzo) dell'azione è un indicatore che guarda al futuro e dipende dai futuri dividendi che gli azionisti si attendono di percepire. Esso si forma mediante l’incontro sul mercato fra l’offerta mediante l’incontro sul mercato fra l’offerta e la domanda del titolo e risente, oltre che dello stato di salute attuale dell’impresa, anche delle sue prospettive future di reddito. In particolare, tale valore si forma sul mercato secondario ed è ottenuto attraverso stime, analisi previsionali. I titoli azionari attribuiscono al possessore diritti di natura sia patrimoniale sia amministrativa. Tra i diritti patrimoniali troviamo il dividendo, ma anche il diritto di aver riconosciuto un valore di liquidazione nel momento in cui la società decide di sciogliersi. Quando si vuole aumentare il capitale sociale e stabilizzare la società si possono offrire delle opzioni ai vecchi azionisti ad un prezzo, che è quello di emissione (diritto misto). Se le azioni sono quotate, il diritto di opzione è quotabile (diritto patrimoniale) Tra i diritti amministrativi abbiamo il diritto di voto, ossia il diritto di prendere parte alle decisioni dell'azienda. Sono diritti amministrativi anche il diritto di nominare gli organi aziendali, di aver accesso agli atti, di denunciare comportamenti scorretti, di decidere le operazioni straordinarie di gestione, di convocare l'assemblea quando l'organo non la convoca. La fonte di questi diritti è il codice o un'autoregolamentazione. Esistono diverse classi di azioni che variano per disciplina giuridica e per riflesso sul controllo dell'impresa. Queste sono: - azioni ordinarie, presentano una combinazione di diritti amministrativi con diritti patrimoniali; - azioni privilegiate, possono essere emesse solo dalle società quotate in mercati regolamentati italiani o di altri paesi dell’UE; si tratta di azioni che presentano privilegi di natura patrimoniale e, a fronte di ciò, scontano un’assenza totale del diritto di voto (i diritti patrimoniali hanno un peso maggiore rispetto a quelli amministrativi); - azioni di risparmio, possono essere emesse solo dalle s.p.a. e garantiscono al possessore alcuni privilegi nella ripartizione degli utili e nella restituzione del capitale in caso di liquidazione della società (hanno un numero limitato di diritti amministrativi ma molti diritti patrimoniali). Dal 2003 è stata creata un’autonomia statuaria per individuare nuove classi di azioni: senza diritto di voto, con voto limitato o quelle sottoposte a condizioni. Il senso di emettere azioni senza diritto di voto va ricercato nella leva azionaria: la possibilità da parte degli azionisti con diritto di voto di esercitare maggior comando sulla società ed imporsi su tutti gli altri. Questo meccanismo è molto usato in Italia, ma le azioni senza diritto di voto non possono superare il 50% delle azioni totali. È possibile ampliare la leva azionaria attraverso le partecipazioni. Differenze tra titoli azionari e titoli di debito CARATTERISTICA CAPITALE AZIONARIO DEBITO Reddito Dividendi Interessi Status I dividendi non rappresentano un costo Gli interessi rappresentano un costo Controllo Le azioni sono, di solito, con diritto di voto Il controllo è esercitato attraverso clausole contrattuali Inadempimento Le imprese non sono sottoposte a fallimento in caso di mancato pagamento dei dividendi Il debito costituisce una passività. Il mancato pagamento del capitale o interessi può condurre al fallimento dell'impresa Le misure di rendimento 1. Tasso atteso di rendimento per detenzione titoli inferiore a un anno: Il rendimento di un titolo azionario è rappresentato dalla corresponsione di un dividendo periodico e dall’eventuale capital gain, generato dalla differenza fra il prezzo di vendita e il prezzo di acquisto del titolo: dove = Dividendi all'anno 1 = Prezzo di acquisto del titolo azionario all’inizio dell’anno = prezzo di vendita alla fine dell’anno 1 2. Tasso di rendimento per detenzione di titoli superiore ad un anno: in questo caso ogni flusso percepito andrebbe pesato per i l periodo di tempo nel quale si è manifestato. Tale formula può essere scomposta in due parti, per evidenziare la componente di dividendo e quello di capitale: Per n → + ∞ il valore attuale del prezzo di vendita futuro del titolo azionario si riduce progressivamente a zero: il valore totale dell’azione è quindi rappresentato dalla somma dei dividendi attualizzati che il titolo ha prodotto nel corso degli anni (non esiste la componente capital gain): Se inoltre si ipotizzasse che i dividendi futuri percepiti dall'investitore fossero tutti pari esattamente al primo flusso (D1), allora si potrebbe riscrivere la formula come segue: L’equazione è identica a quella per il calcolo di una rendita perpetua che paga un ammontare pari a D1 per un numero infinito di anni. Tuttavia l’importo dei dividendi non è né costante né certo nel tempo; un’approssimazione che nella pratica viene effettuata è quella di considerare l'ipotesi di un tasso di crescita costante dei dividendi futuri (g); in questo modo: da cui è possibile ottenere il rendimento di un titolo azionario in presenza di un tasso di crescita g dei dividendi: Il tasso di crescita dei dividendi g dipende dalle politiche di distribuzione degli stessi attuate dall’impresa: aziende che distribuiscono un ammontare inferiore di dividendi avranno probabilmente tassi di crescita superiori rispetto ad aziende più propense a pagare dividendi ai propri azionisti, e viceversa. Il tasso di crescita può essere calcolato come prodotto tra il ROE (Return On Equity, pari al rapporto fra il reddito netto di esercizio e capitale proprio) e il grado di ritenzione degli utili (è il complemento a 1 del tasso di distribuzione degli utili, dato dal rapporto fra i dividendi e gli utili per azione – EPS, Earinings Per Share): Tale metodo ipotizza la costanza dei dividendi. Esempio: calcolare il tasso di crescita dei dividendi ipotizzando che un’impresa generi un ROE del 10% e abbia un tasso di distribuzione degli utili pari al 40%. Utilizzando la formula precedente, il tasso g sarà pari a: g = 10% x (1-0,4) = 10% x 0,6 = 6% Metodo per calcolare il prezzo delle azioni Il metodo per valutare un'azione ordinaria non è diverso da quello per valutare un titolo di debito: si tratta di determinare i flussi di cassa futuri e di attualizzarli a un fattore di segno appropriato. In generale nei mercati concorrenziali il prezzo è fissato dal compratore che è disposto a pagare il prezzo più alto. Il ruolo svolto dalle informazioni nel fissare i prezzi delle attività è molto importante. Esempio Siano considerate tre valutazioni riferite a un'azione che si prevede pagherà dividendi l'anno prossimo ma rispetto alla quale il rischio percepito è differente: INVESTITORE TASSO DÌ SCONTO PREZZO AZIONE A (elevato rischio) 15% € 16,67 B 12% € 22,22 C (più ottimista) 7% € 50,00 A parità di flussi di cassa attesi cambia il tasso di sconto. STRUMENTI E SERVIZI DÌ PAGAMENTO - Servizi di pagamento Forniscono al cliente la possibilità di effettuare pagamenti a terzi o riceverli, utilizzando il conto corrente acceso presso la banca. Principali strumenti di pagamento 1. L’assegno bancario e l’assegno circolare Un assegno è un titolo di credito pagabile a vista contenente la richiesta impartita dall’intestatario di un c/c (traente) alla propria banca (trattario) di pagare a terzi (o anche a se stesso) una determinata somma di denaro. Il traente verrà addebitato l’importo dell’assegno sul proprio c/c quando questo sarà effettivamente incassato dal beneficiario. Un assegno è scoperto quando i l saldo disponibile sul c/c del traente non è sufficiente a coprirne l’importo. In questo caso, la banca può mettere a disposizione del cliente una determinata somma di denaro mediante un’apertura di credito. Un assegno circolare è un titolo di credito pagabile a vista emesso da una banca a ciò autorizzata, per somme che sono disponibili presso la stessa al momento dell’emissione. Per richiedere un assegno circolare non è necessario che il richiedente abbia un c/c acceso presso la banca emittente. Qualunque persona, quindi, può richiedere a un istituto di credito, a ciò autorizzato, il rilascio di un assegno circolare a favore proprio o di un terzo, previo versamento di una somma in denaro o addebito sul proprio c/c. 2. Il bonifico e il giroconto Il bonifico è un’operazione di pagamento mediante la quale un soggetto autorizza la propria banca a effettuare il trasferimento di una somma di denaro a favore di un altro soggetto presso la stessa banca o presso un’altra banca. Il beneficiario è chi riceve la somma di denaro, chi la invia è l’ordinante. Quando l’ordinante e il beneficiario coincidono e il trasferimento della somma di denaro avviene tra c/c intestati a un medesimo titolare accesi presso una stessa banca si parla di giroconto. 3. Le carte di pagamento Le carte di pagamento sono tessere plastificate multifunzione che permettono al titolare di effettuare operazione tramite gli sportelli automatici (ATM) e di acquistare beni/servizi presso gli esercizi commerciali tramite terminali POS. Esse si possono dividere in tre macrocategorie: le carte di debito, le carte di credito e le carte prepagate. Carta di debito Carta di credito Carta prepagata Caratteristica principale Prelievi e pagamenti in tempo reale Prelievi e pagamenti differiti Deve essere caricata prima di effettuare operazioni Vantaggi Spesso gratuita per titolari di un c/c Non è necessario disporre sul c/c dei fondi nel momento in cui viene effettuata l’operazione Non è necessario disporre di un c/c Svantaggi Non sempre permette di effettuare operazioni online Canone generalmente più elevato rispetto a una carta di debito Commissioni generalmente maggiori rispetto alle altre carte di pagamento Utilizzo tipico Spese quotidiane Transazioni specifiche Micropagamenti 4. Operazioni di incasso e pagamento commerciale Sono servizi di pagamento utilizzati dalle imprese, anche se non sono di loro uso esclusivo. I più importanti sono il pagamento mediante avviso (MAV), la ricevuta bancaria elettronica (RIBA), il rapporto interbancario diretto (RID) e l’incasso di effetti per conto terzi. MAV RIBA RID Caratteristica Procedura interbancaria automatizzata di incasso crediti Procedura interbancaria utilizzata per regolare in maniera automatizzata l’incasso delle fatture commerciali Procedura interbancaria automatizzata di incasso crediti commerciali Funzionamento Invio da parte della banca del creditore di un avviso di pagamento al debitore. A differenza della RIBA, il MAV consente al debitore di effettuare il pagamento presso qualunque sportello bancario o ufficio postale Ordine di incasso disposto dal creditore alla propria banca e da quest’ultima trasmesso, mediante un procedura interbancaria, alla banca del debitore, la quale provvede a inviare un avviso di pagamento a quest’ultimo Il debitore affida alla banca, previo rilascio di un’autorizzazione permanente di addebito, il regolamento in forma continuativa dei propri pagamenti Vantaggi Comodità di pagamento Pagamenti veloci, economici e sicuri Al debitore assicura la puntualità e l’automatizzazione dei pagamenti, al creditore agevola l’incasso dei crediti